Taux d'intérêt et courbe des taux
Le taux sans risque comme prix du temps, la courbe des taux comme photographie du marché, et pourquoi une courbe inversée inquiète les investisseurs.
Un taux d'intérêt est le prix du temps : le montant qu'il faut payer pour disposer d'argent maintenant plutôt que plus tard, ou symétriquement, la rémunération qu'on exige pour accepter de ne pas disposer de son argent pendant une période donnée. Ce concept est déjà apparu dans l'article sur les obligations à travers l'actualisation : le taux d'intérêt est précisément le qui sert à actualiser les flux futurs.
D'où vient un taux d'intérêt
Un taux de marché reflète globalement trois éléments :
- Le prix du temps pur : même sans risque et sans inflation, disposer d'argent aujourd'hui a de la valeur (on peut l'investir, le dépenser).
- L'inflation anticipée : un prêteur veut être remboursé avec un pouvoir d'achat au moins équivalent à celui qu'il a prêté.
- Une prime de risque, si l'emprunteur n'est pas parfaitement sûr de rembourser (voir le spread de crédit vu dans l'article précédent).
Le taux sans risque isole les deux premiers éléments : c'est le taux auquel on prête à un emprunteur considéré comme quasiment certain de rembourser (typiquement l'État d'un grand pays développé, sur sa propre devise). C'est la référence de base à partir de laquelle tous les autres taux se construisent, en ajoutant une prime de risque.
Qui fixe les taux ?
Une banque centrale (comme la BCE ou la Réserve fédérale américaine) fixe directement un taux directeur, qui influence le coût auquel les banques se prêtent de l'argent entre elles à très court terme. Les taux à plus long terme, eux, ne sont pas fixés directement : ils résultent des anticipations du marché sur l'évolution future de ce taux directeur, de l'inflation et de la croissance.
La courbe des taux
Le taux exigé n'est pas le même selon la durée du prêt : emprunter sur 3 mois, sur 2 ans ou sur 10 ans ne coûte généralement pas le même taux. En traçant, à un instant donné, le taux sans risque pour chaque maturité, on obtient la courbe des taux.
Voici une courbe des taux observée un jour donné sur la dette d'un État :
| Maturité | Taux |
|---|---|
| 3 mois | 4,0 % |
| 2 ans | 3,8 % |
| 5 ans | 3,6 % |
| 10 ans | 3,5 % |
Cette courbe est inversée : les taux courts sont plus élevés que les taux longs. C'est une situation anormale, qui a une lecture précise : le marché anticipe que la banque centrale va baisser ses taux directeurs dans les mois ou années à venir, généralement parce qu'il anticipe un ralentissement économique. À l'inverse, une courbe normale (taux longs supérieurs aux taux courts) reflète simplement le fait que prêter longtemps expose à plus d'incertitude, ce qui se rémunère par un taux plus élevé.
Pourquoi une courbe inversée inquiète les investisseurs
Historiquement, une inversion de la courbe des taux (en particulier entre le taux à 3 mois et le taux à 10 ans) a précédé la plupart des récessions des dernières décennies aux États-Unis. Ce n'est pas une loi physique, seulement une corrélation empirique forte, mais c'est un indicateur suivi de près par les marchés.
Pourquoi la courbe des taux est centrale pour la suite
La courbe des taux sans risque sert de brique de base à énormément de calculs financiers : c'est elle qui sert à actualiser n'importe quel flux futur, quel que soit l'instrument concerné. C'est aussi le facteur de marché le plus fondamental dont dépend la valeur d'un produit dérivé de taux, et l'un des facteurs qu'il faut savoir projeter dans le futur pour calculer l'exposition future d'une contrepartie, comme on le verra dans le module sur le risque de contrepartie.
- Un taux d'intérêt est le prix du temps : il combine le prix du temps pur, l'inflation anticipée et, pour un emprunteur risqué, une prime de risque.
- Le taux sans risque isole les deux premiers éléments ; c'est la référence de base à partir de laquelle se construisent tous les autres taux.
- La courbe des taux trace le taux sans risque pour chaque maturité à un instant donné. Une courbe normale monte avec la maturité ; une courbe inversée (taux courts supérieurs aux taux longs) signale souvent une anticipation de ralentissement économique.